Minggu, 18 Mei 2008

artikel

Analisis Pengaruh Nilai Tukar Rupiah, Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing dan SBI Terhadap Pergerakan Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG) di Bursa Efek Jakarta (BEJ)
O
L
E
H
IR. AGUNG BUDILAKSONO, SE, MM
2005
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 1
BAB I
PENDAHULUAN
1.1. Latar Belakang Penelitian
Jeff Madura (1993) mengatakan ada beberapa faktor yang mempengaruhi pergerakan nilai tukar, yaitu faktor fundamental, faktor teknis, dan sentimen pasar. Faktor fundamental berkaitan dengan indikator-indikator ekonomi seperti inflasi, suku bunga, perbedaan relatif pendapatan antar-negara, ekspektasi pasar dan intervensi Bank Sentral. Faktor teknis berkaitan dengan kondisi penawaran dan permintaan devisa pada saat-saat tertentu. Apabila ada kelebihan permintaan, sementara penawaran tetap, maka harga valuta asing akan naik dan sebaliknya. Sentimen pasar lebih banyak disebabkan oleh rumor atau berita-berita politik yang bersifat insidentil, yang dapat mendorong harga valas naik atau turun secara tajam dalam jangka pendek. Apabila rumor atau berita-berita sudah berlalu, maka nilai tukar akan kembali normal.
Dalam perekonomian terbuka dengan arus lalu lintas modal yang bebas, peningkatan suku bunga akan memperkuat nilai tukar karena terjadi pemasukan modal dari luar negeri. Selama periode sebelum krisis, teori tersebut terbukti kebenarannya yang ditunjukkan oleh nilai tukar yang cenderung mengalami apresiasi karena capital inflow yang besar ($12,7 miliar tahun 1996/97) yang didukung interest differential yang selalu positif, rupiah relatif stabil dengan fluktuasi antara Rp 2.200 - 2.300 per dolar antara Januari 1996 - Juni 1997.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 2
Memasuki periode krisis, hubungan antara suku bunga dan nilai tukar menjadi tidak menentu atau terjadi decoupling (putus hubungan) antara suku bunga dan nilai tukar, dimana suku bunga meningkat tetapi nilai tukar terus merosot. Rupiah dua kali mencapai titik terendah, yaitu bulan Januari dan Juni 1998, sementara interest differential terus meningkat hingga mencapai puncaknya bulan Juli 1998.
Efektifitas suku bunga dalam mempengaruhi nilai tukar sejak Januari 1998 sampai Agustus 1998 dapat disimpulkan bahwa terjadi peningkatan suku bunga efektif untuk memperkuat rupiah apabila tidak terdapat faktor-faktor lain di luar faktor ekonomi yang mengganggu. Sebaliknya, suku bunga kurang atau tidak efektif untuk memperkuat nilai tukar apabila terdapat faktor-faktor non ekonomi yang mengganggu, seperti isu politik, sosial, dan keamanan akibat meningkatnya country risk.
Dalam analisis ekonomi, nilai suatu perusahaan perlu dikaitkan dengan pergerakan nilai tukar. Shapiro (1975) melakukan penelitian dalam upaya melakukan prediksi penambahan nilai dari perusahaan di home country dengan terjadinya depresiasi dari nilai tukar home country.
Adler dan Dumas (1984) melakukan penelitian dan menemukan bahwa perusahaan-perusahaan yang keseluruhan operasinya ada di tingkat domestik juga dipengaruhi oleh nilai tukar, jika harga input dan output perusahaan tersebut dipengaruhi oleh pergerakan mata uang.
Beberapa penelitian lain yang terkait yang dilakukan oleh Mao dan Kao (1990), dan Bortov dan Bodnar (1992) menemukan bahwa nilai saham perusahaan ekportir lebih sensitif terhadap perubahan nilai tukar mata uang asing.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 3
Luetherman (1991) melalukan sebuah pengetesan hipotesis yang mengatakan bahwa sebuah depresiasi nilai tukar meningkatkan daya saing sektor manufaktur suatu home country dibandingkan kompetitor asing. Hasil penelitiannya tidak menemukan dukungan terhadap hipotesis tersebut. Perusahaan tidak diuntungkan dari sebuah depresiasi nilai tukar di home-country nya. Tetapi justru malah ditemui suatu penurunan yang signifikan dari market share industri mereka akibat depresiasi nilai tukar di home country.
Bodner dan Gentry (1993) melakukan penyelidikan tingkat exposure dari industri pada 3 negara yaitu Canada, Jepang dan Amerika yang diakibatkan oleh depresiasi nilai tukar. Mereka menemukan bahwa beberapa industri di ke 3 negara tersebut mempunyai exposure yang signifikan.
Choi dan Prasad (1995) mengembangkan sebuah model dan menyelidiki sensitivitas nilai tukar pada 409 perusahaan multinasional Amerika. Mereka menemukan indikasi bahwa perubahan nilai tukar mempengaruhi nilai perusahaan. Mereka juga menemukan bahwa 60 persen perusahaan mempunyai exposure nilai tukar yang signifikan.
Domely dan Sheehy (1996) melakukan penelitian dan menemukan adanya hubungan antara nilai tukar dan nilai pasar dari para exportir besar.
Miller dan Reuer (1998) melakukan suatu studi atas implikasi perbedaan strategi dan struktur industri dari exposure ekonomi perusahaan terhadap pergerakan nilai tukar, dan menemukan bahwa 13-17% perusahaan manufaktur Amerika mengekspos pergerakan niali tukar mata uang asing. Disamping itu juga
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 4
ditemui bahwa investasi asing langsung mengurangi tingkat exposure ekonomi dari pergerakan nilai tukar mata uang asing.
Glaum, Brunner dan Himmer (2000) melakukan penelitian mengenai exposure ekonomi perusahaan-perusahaan Jerman untuk mengubah Deutsche Mark (DM) terhadap nilai tukar dolar Amerika. Glaum, Brunner dan Himmer menemukan bahwa perusahaan-perusahaan Jerman mengekspo secara signifikan terhadap perubahan DM terhadap nilai US$.
Sebagian besar studi-studi mengenai exposure nilai tukar diukur dengan menggunakan analisis regresi dengan menggunakan return saham. Adler dan Simon (1986) mengukur exposure ekonomi sebagai slope dari return saham terhadap perubahan nilai tukar. Jorion (1990) membuat suatu model yang menggunakan penambahan return pasar untuk mengendalikan pergerakan pasar. Seperti juga Jorion, Booth dan Rotenberg (1990) dan Bodnar dan Gentry (1993) melakukan penyelidikan mengenai exposure dengan return pasar, Miller dan Reuner (2000) melakukan estimasi exposure ekonomi dengan pendekatan pemodelan multivariate. Mereka menerapkan model 3 mata uang, juga menambahkan beberapa variabel makroekonomiyang khusus seperti return pasar modal secara keseluruhan dan tingkat suku bunga. Flanney dan James (1984) dan Sweeney dan Warga (1986) juga menggunakan tingkat suku bunga dalam model mereka. Doneely dan Sheehy (1996) membentuk suatu portfolio dengan 39 perusahaan, dan menyelidiki hubungan antara abnormal return pada portfolio perusahaan ekportir dan return yang sesungguhnya. Khoo (1994) melakukan
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 5
estimasi exposure ekonomi dari perusahaan pertambangan dengan menggunakan nilai tukar, tingkat suku bunga dan harga minyak.
Jelas terlihat bahwa dari penelitian-penelitian di atas dapat disimpulkan bahwa nilai tukar mempunyai peran yang strategis bagi suatu perusahaan khususnya perusahaan yang dalam aktivitas produksi dan operasinya banyak memanfaatkan mata uang asing. Oleh karena mempunyai peran yang strategis dalam suatu perusahaan, maka tentunya hal ini akan menjadi salah satu alasan bagi investor dalampengambilan keputusan investasinya. Perilaku keputusan investasi dari seorang investor dalam suatu pasar modal akan tercermin dari pergerakan-pergerakan indeks harga saham gabungan pada pasar modal tersebut. Dalam kasus Bursa Efek Jakarta, maka pergerakan indeks saham gabungan akan menjadi tolok ukur kegairahan bursa dalam merespon perkembangan ekonomi yang ada. Pergerakan tersebut merupakan manifestasi dari kegairahan para investor untuk mengejar peluang investasi yang ada. Kemudian timbul pertanyaan, seberapa besar faktor nilai tukar dapat mempengaruhi pergerakan saham tersebut? Hal ini perlu diuji lebih lanjut untuk mengetahui jawaban pertanyaan tersebut.
Apakah penambahan kepemilikan saham oleh pihak investor asing sebagai akibat dari menguatnya nilai mata uang asing memberikan dampak pada pergerakan IHSG di Bursa Efek Jakarta yang cukup signifikan. Bagaimana perilaku para investor asing tersebut pasca pemboman WTC di Amerika tahun 2001 dan pemboman di Bali tahun 2002 terkait dengan pergerakan IHSG di BEJ?
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 6
Apakah intervensi Bank Indonesia melalui instrumen SBI cukup efektif untuk menggerakkan IHSG?
1.2.
Perumusan Masalah
Dari uraian latar belakang penelitian di atas maka dapat dirumuskan pokok-pokok permasalahan yang akan dilakukan pembahasan pada penelitian ini, yaitu:
1.
Seberapa besar pengaruh variabel nilai tukar dan SBI serta kepemilikan saham oleh investor asing secara bersama-sama pada pergerakan IHSG di Bursa Efek Jakarta?
2.
Seberapa besar pengaruh masing-masing variabel (nilai tukar, SBI dan kepemilikan saham ) pada pergerakan IHSG di BEJ?
1.3.
Motivasi Penelitian
Motivasi dari penelitian ini diilhami dari penelitian-penelitian sebelumnya yang berkaitan dengan pemanfaatan variabel makro ekonomi seperti Gross Domestic Product (GDP) dan inflasi dalam memprediksi tingkat penghasilan saham suatu sektor industri. Sementara variabel perubahan nilai tukar masih belum menjadi perhatian peneliti-peneliti sebelumnya. Padahal kalau melihat pada kejadian krisis ekonomi yang dialami Indonesia tahun 1997 faktor nilai tukar memainkan peran yang sangat penting dalam mendorong terjadinya krisis dan kebangkrutan perusahaan-perusahaan besar di Indonesia. Penelitian ini akan
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 7
mencoba untuk mengkombinasikan variabel nilai tukar, SBI dan kepemilikan saham oleh pihak asing dalam mempegaruhi pergerakan indek saham di BEJ.
Motivasi dari penelitian yang akan dilakukan ini secara rinci dapat diuraikan sebagai berikut: (1) untuk melihat sejauh mana variabel nilai tukar, SBI dan kepemelikan saham oleh asing secara bersama-sama dapat mempengaruhi pergerakan IHSG di BEJ, (2) untuk melihat ada atau tidaknya korelasi antara variabel nilai tukar, SBI dan kepemilikan saham oleh investor asing.
Motivasi lain dari penelitian ini juga ingin memberikan kontribusi pada khasanah ilmu keuangan khususnya berkaitan dengan variabel-variebel yang mempengaruhi pergerakan IHSG.
1.4.
Kontribusi Penelitian
Penelitian ini mencoba untuk memodelkan suatu fenomena yang ada yang dimodifikasikan dengan suatu model yang sudah dilakukan oleh peneliti-peneliti sebelumnya. Diharapkan dari penelitian ini akan dapat memberikan berbagai macam kontribusi baik secara empiris, teoritis maupun kebijakan.
1.4.1.
Kontribusi Empiris
Kontribusi empiris yang diharapkan dapat disumbangkan dari penelitian ini adalah suatu pengamatan terhadap pengaruh variabel nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika, SBI dan kepemilikan saham oleh investor asing terhadap pergerakan indeks saham gabungan di BEJ.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 8
Model pendugaan pergerakan IHSG yang dilakukan dalam penelitian ini didasarkan pada pengamatan empiris akhir bulanan terhadap variabel IHSG, nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika, SBI, dan kepemilikan saham oleh investor asing selama periode bulan Juni 2002 sampai dengan bulan Juni 2004 atau selama 2 tahun.
1.4.2.
Kontribusi Teoritis
Penelitian-penelitian yang dilakukan sebelumnya berkaitan dengan pengaruh nilai tukar pada imbal hasil saham memberikan peluang pengembangan penelitian lebih lanjut. Penelitian ini mencoba melakukan modifikasi untuk melihat pengaruh nilai tukar terhadap pergerakan IHSG yang dibarengi oleh variabel-variabel makro lainnya seperti SBI dan variabel kepemilikan saham oleh pihak investor asing. Dari penelitian ini diharapkan akan didapatkan informasi tambahan mengenai model pendugaan IHSG berdasarkan pada variabel-variabel nilai tukar, SBI dan kepemilikan saham oleh investor asing.
1.4.3.
Kontribusi Kebijakan
Penelitian ini diharapkan dapat memberikan masukan kebijakan bagi ootoritas terkait dalam upaya untuk meningkatkan daya tarik investor asing dan domestik bagi peningkatan IHSG di BEJ secara berkesinambungan.
Begitu juga kontribusi kebijakan bagi pengambilan keputusan investasi investor asing maupun domestik di BEJ.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 9
1.5.
Tujuan Penelitian
Sesuai dengan rumusan masalah, maka tujuan dari penelitian ini adalah sebagai berikut:
1.
Menemukan bukti empiris pengaruh variabel nilai tukar, SBI dan kepemilikan saham oleh investor asing pada pergerakan indeks saham gabungan di BEJ.
2.
Menyelidiki seberapa besar pengaruh variabel nilai tukar, SBI dan kepemilikan saham oleh investor asing pada pergerakan IHSG di BEJ.
3.
Menemukan bukti ada atau tidaknya korelasi di antara masing-masing variabel.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 10
BAB II
TINJAUAN TEORI DAN KAJI LITERATUR
2.1
Teori Nilai Tukar Mata Uang
Dornbusch dan Fisher (1980) mengatakan bahwa pergerakan nilai tukar mempengaruhi daya saing internasional dan posisi neraca perdagangan, dan konsekuensinya juga akan berdampak pada real output dari negara tersebut yang pada gilirannya akan mempengaruhi cash flow saat ini dan masa yang akan datang dari perusahaan dan harga saham perusahaan tersebut. Ekuitas yang merupakan bagian dari kekayaan perusahaan, dapat mempengaruhi perilaku nilai tukar melalui mekanisme permintaan uang berdasarkan model penentuan nilai tukar ahli moneter (Gavin, 1989).
Studi sebelumnya yang telah melakukan penelitian mengenai hubungan antara pasar modal dan pasar nilai tukar dilakukan oleh Aggarwal (1981), Soenen dan Hennigar (1988), Ma dan Kao (1990), Roll (1992) dan Chow et al (1997). Mereka menemukan hasil-hasil yang berbeda terkait denganhubungan ke 2 pasar tersebut. Aggarwal (1981) menemukan bahwa revaluasi US$ berhubungan secara positif dengan return pasar saham. Berbeda dengan Soenen dan Hennigar (1988) menemukan hubungan yang negatif. Roll (1982) menggunakan data harian selama periode 1988-1991 menemukan hubungan yang positif antara ke dua pasar tersebut. Chow et al (1997 ) menggunakan data bulanan untuk periode 1977-1989 menemukan tidak ada hubungan antara return saham dengan return nilai tukar.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 11
Tetapi ketika dilakukan percobaab dengan pengamatan 6 bulanan ditemui hubungan yang positif antara dolar yang kuat dengan return saham.
Pada pekerjaan-pekerjaan lain dengan tingkatan mikro memfokuskan pada evaluasi exposure perusahaan-perusahaan domestik pada risiko mata uang asing. Sebagian dari exposure ekonomi yangmuncul dari variasi dalam discounted cash flow ketika nilai tukar berfluktuasi, perusahaan mengalami transaksi exposure yang berkaitan dengan gain atau loses yang muncul dari transaksi investasi yang dinyatakan dalam mata uang asing.
Kebijakan moneter di suatu negara diimplementasikan dengan menggunakan instrumen moneter (suku bunga atau agregat moneter) yang mempengaruhi sasaran antara untuk mencapai sasaran akhir, yaitu stabilitas harga atau pertumbuhan ekonomi. Kebijakan moneter akan mempengaruhi perekonomian melalui empat jalur transmisi (Hartadi Sarwono dan Perry Warjiyo, Juli 1998, hal. 8). Pertama, jalur suku bunga (Keynesian) berpendapat bahwa pengetatan moneter mengurangi uang beredar dan mendorong peningkatan suku bunga jangka pendek yang apabila credible, akan timbul ekspektasi masyarakat bahwa inflasi akan turun atau suku bunga riil jangka panjang akan meningkat. Permintaan domestik untuk investasi dan konsumsi akan turun karena kenaikan biaya modal sehingga pertumbuhan ekonomi akan menurun.
Kedua, jalur nilai tukar berpendapat bahwa pengetatan moneter, yang mendorong peningkatan suku bunga, akan mengakibatkan apresiasi nilai tukar karena pemasukan aliran modal dari luar negeri. Nilai tukar akan cenderung apresiasi sehingga ekspor menurun, sedangkan impor meningkat sehingga, transaksi berjalan (demikian pula neraca pembayaran) akan memburuk.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 12
Akibatnya, permintaan agregat akan menurun dan demikian pula laju pertumbuhan ekonomi dan inflasi.
Ketiga, jalur harga aset (monetarist) yang berpendapat bahwa pengetatan moneter akan mengubah komposisi portfolio para pelaku ekonomi (wealth effect) sesuai dengan ekspektasi balas jasa dan risiko masing-masing aset. Peningkatan suku bunga akan mendorong pelaku ekonomi untuk memegang aset dalam bentuk obligasi dan deposito lebih banyak dan mengurangi saham.
Keempat, jalur kredit yang berpendapat bahwa kebijakan moneter akan mempengaruhi kegiatan ekonomi melalui perubahan perilaku perbankan dalam pemberian kredit kepada nasabah. Pengetatan moneter akan menurunkan net worth pengusaha. Menurunnya net worth akan mendorong nasabah untuk mengusulkan proyek yang menjanjikan tingkat hasil tinggi tetapi dengan risiko yang tinggi pula (moral hazard) sehingga risiko kredit macet meningkat. Akibatnya, bank-bank menghadapi adverse selection dan mengurangi pemberian
kreditnya sehingga laju pertumbuhan ekonomi melambat.
Sejak diberlakukannya rezim devisa bebas pada tahun 1982 maka kontrol terhadap aliran modal di Indonesia menjadi tidak terkendali. Kesulitan untuk mengendalikan aliran modal tersebut disamping karena tidak adanya kebijakan yang mendukungnya juga dikarenakan oleh semakin berkembangnya teknologi informasi dan komunikasi. Sistem nilai tukar yang dianut oleh suatu negara sangat berpengaruh sekali dalam menentukan pergerakan nilai tukar. Seperti misalnya negara Indonesia yang sebelum tanggal 14 Agustus 1997 menerapkan sistem nilai tukar mengambang terkendali, maka laju depresiasi sangat ditentukan
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 13
oleh pemegang otoritas moneter, sehingga ketika Bank Indonesia melepas kendali nilai tukar menyebabkan nilai tukar akan segera mengikuti hukum pasar dan pengaruh-pengaruh dari luar.
Contagion effect merupakan salah satu faktor yang muncul diakibatkan mekanisme pasar yang semakin bebas dan juga sistem ekonomi/moneter yang diterapkan. Efek ini muncul dengan mengasumsikan ekspektasi kesamaan reaksi dari satu negara dengan negara lainnya, yang diakibatkan persamaan profil dan kondisi ekonomi dan politik. Selain itu efek ini pun muncul karena sebuah acuan terhadap negara tertentu ( suatu negara dianggap sebagai representasi dari negara lainnya). Contohnya depresiasi Baht Thailand mempengaruhi depresiasi Rupiah karena antara Thailand dan Indonesia mengalami persamaan kondisi ekonomi. Jepang dianggap sebagai acuan negara-negara di Asia sehigga jika mata uang Yen Jepang terdepresiasi, diasumsikan nilai mata uang lainnya akan terdepresiasi juga.
Untuk menghadapi arus modal masuk yang semakin besar, otoritas moneter menerapkan sistem nilai tukar yang lebih fleksibel melalui band konversi dan band intervensi. Sejalan dengan tekanan pasar yang semakin besar terhadap Rupiah, selama periode 1995 sampai dengan menjelang krisis tahun 1997, Bank Indonesia telah melakukan 4 (empat) kali pelebaran band kurs intervensi yaitu dari 2% pada bulan Desember 1995 menjadi 12% pada bulan Juli tahun 1997.
Untuk mengurangi tekanan terhadap Rupiah, upaya lain yang telah dilakukan Bank Indonesia adalah pengembangan pasar valas domestik antar bank melalui band intervensi. Dengan band intervensi, nilai tukar diperkenankan untuk
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 14
berfluktuasi dalam kisaran band yang telah ditetapkan. Apabila valuta asing diperdagangkan melebihi band yang telah ditetapkan maka Bank Indonesia segera melakukan intervensi untuk mengembalikan nilai tukar pada posisi semula. Dengan penetapan band intervensi ini investor menanggung risiko nilai tukar sebesar band yang telah ditetapkan. Dalam pelaksanaannya, sejalan dengan tekanan terhadap Rupiah yang semakin besar, lebar band tersebut beberapa kali telah direvisi, sampai akhirnya dihapuskan dan diganti sistem nilai tukar mengambang bebas pada tanggal 16 Agustus 1998.
Implikasi dari ditempuhnya sistim nilai tukar fleksibel tersebut cukup mendasar bagi perekonomian Indonesia. Fluktuasi dan karenanya ketidakpastian mengenai gerakan nilai tukar Rupiah jelas akan menjadi tinggi. Peranan ekspektasi pelaku pasar dan masyarakat akan menjadi lebih penting dalam mempengaruhi gerakan nilai tukar (Dornbusch, 1976). Secara langsung fluktuasi nilai tukar tersebut akan mempengaruhi tingkat harga di dalam negeri karena banyaknya barang-barang impor (imported inflation). Harga relatif (real effective exchange rates) juga akan semakin berfluktuasi dan berpengaruh terhadap kinerja ekspor dan impor, dan karenanya mempunyai dampak yang semakin perlu diperhitungkan terhadap permintaan aggregat. Laju pertumbuhan ekonomi juga dapat terpengaruh. Pendeknya fluktuasi nilai tukar yang lebih tinggi akan mempengaruhi sasaran-sasaaran laju inflasi, laju pertumbuhan dan keseimbangan neraca pembayaran yang hendak dicapai oleh kebijakan ekonomi makro.
Bagaimana kebijakan moneter dapat mempengaruhi perkembangan berbagai variabel ekonomi? Dalam sistim nilai tukar fleksibel, Bank Indonesia
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 15
dapat lebih bebas dalam melaksanakan kebijakan moneter dalam negeri karena tidak dituntut untuk melakukan sterilisasi atas dampak aliran dana masuk terhadap perkembangan uang beredar untuk mempertahankan suatu tingkat atau kisaran nilai tukar tertentu. Dengan demikian, pengendalian moneter dapat lebih difokuskan pada pencapaian sasaran-sasaran di dalam negeri. Dalam hal melakukan suatu kontraksi, misalnya, ketatnya likuiditas akan mendorong meningkatnya suku bunga di dalam negeri. Aliran dana masuk dari luar negeri akan meningkat dan menyebabkan nilai tukar Rupiah cenderung apresiasi. Permintaan domestik baik konsumsi maupun investasi akan menurun karena tingginya suku bunga dan menurunnya harga relatif. Laju pertumbuhan ekonomi akan cenderung lebih rendah. Laju inflasi juga akan menurun baik karena apresiasi nilai tukar maupun karena menurunnya permintaan domestik. Secara umum dapat dikatakan bahwa dalam sistim nilai tukar fleksibel kebijakan moneter dapat lebih efektif dalam mempengaruhi gerakan ekonomi dalam jangka pendek (Guitan, 1994a; Flood dan Musa, 1994).
Financial Accounting Standar Board (FASB) mendefinisikan nilai tukar sebagai rasio antara satu unit mata uang dan jumlah mata uang lainnya yang dapat ditukar pada suatu waktu tertentu. Gain atau loss transaksi mata uang asing akan dimasukkan dalam laba bersih pada periode terjadinya transaksi nilai tukar. Dalam usaha untuk menentukan apakah kerugian dari nilai tukar berpengaruh terhadap reaksi pasar modal maka digunakan harga saham sebagai proxy. Dalam kaitan dengan ini Fama (1970) mengatakan bahwa informasi direfleksikan secara cepat dan penuh dengan harga.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 16
Adler dan Dumas (1984) mengatakan bahwa sebuah perusahaan dikatakan menunjukkan adanya exposure nilai tukar jika nilai sahamnya dipengaruhi oleh perubahan nilai tukar. Ada beberapa cara bagaimana nilai tukar mempengaruhi profitabilitas prusahaan. Perusahaan yang melakukan ekspor ke pasar luar negeri memungkinkan mendapatkan keuntungan dari dari depresiasi mata uang lokal, karena produknya menjadi lebih murah untuk konsumen luar negeri. Dengan kata lain perusahaan percaya bahwa produk-produk perantara yang diimport terlihat lebih menguntungkan mereka karena konsekuensi bertambahnya biaya produksi. Bahkan perusahaan-perusahaan yang melakukan perdagangan internasional secara tidak langsung dipengaruhi oleh persaingan luar negeri.
Walaupun ada banyak penjelasan kaitan antara nilai tukar dengan profitabilitas, tetapi kaitan antara nilai tukar dan harga saham perusahaan masih terlihat kurang jelas. Menurut kaidah CAPM (Capital Asset Pricing Model), expected risk premium atas harga saham sebuah perusahaan adalah proporsional dengan kovariannya dengan portfolio pasar. Dalam teori, investor hanya akan membutuhkan suatu return atas porsi risiko perusahaan yang tidak didiversifikasi dan tidak ada variabel lain selain return pasar yang memainkan peran sistematis dalam penentuan return aset. Suatu pengetesan atas exposure nilai tukar melibatkan perubahan dalam nilai tukar dari suatu standar regresi CAPM dan pengetesan pada koefisiennya apakah berbeda dari nol.
Ri,t = β0,i + β1,i Rm,t + β2,i Δ st + εi,t .........................................................................( 1 )
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 17
dimana Ri,t adalah return perusahaan i pada waktu t, Rm,t adalah return dari portfolio pasar, β1,i adalah beta perusahaan, Δ st adalah perubahan nilai tukar yang relevan dan β2,i mengukur exposure perusahaan terhadap pergerakan nilai tukar setelah memperhitungkan exposure pasar secara keseluruhan terhadap fluktuasi mata uang. Jika β2,i adalah nol, hal ini berarti bahwa perusahaan i mempunyai exposure nilai tukar yang sama seperti portfolio pasar (bukan berarti bahwa perusahaan tidak mempunyai exposure). Jika dilakukan rejek hipotesis bahwa β2,i adalah, secara rata-rata, nol maka ditemukan bukti adanya exposure nilai tukar dan hal ini merupakan sebuah penyangkalan dari spesifikasi dari CAPM.
Dolado dan Lutkerpohl (1996) menyelidiki mengenai aplikasi test kausalitas Granger pada multivariate model. Pengetesan atas arah kausalitas dari hipotesis yang berkaitan dengan cara berhubungan pasar saham dengan nilai tukar asing. Model penelitian yang digunakan Dolado dan Lutkerpohl mengunakan model yang digunakan dalam penelitian Hansen dan Johansen (1980) seperti di bawah ini:
PtPBC = α0 + α1StPBC + vt ............................................................ (2)
Dimana PtPBC adalah harga saham domestik, StPBC adalah nilai tukar riil yang didefinisikan sebagai harga domestik relatif terhadap harga luar negeri dikali dengan nilai tukar nominal dan vt adalah disturbance.
Berdasarkan teori ekonomi koefisien α1 dapat menjadi posiif ataupun negatif. Perilaku nilai tukar ril adalah merupakan salah satu determinan aktivitas
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 18
ekonomi. Nilai tukar yang jatuh akan mempengaruhi daya saing barang-barang domestik dibandingkan barang-barang dari luar negeri dan neraca perdagangan suatu negara.
Aktivitas ekonomi juga mempengaruhi tingkat harga saham. Harga saham perusahaan merefleksikan aliran kas di masa datang yang diharapkan, yang dipengaruhi oleh kebutuhan eksternal dan internal perusahaan di masa datang. Konsekuensinya adalah bahwa harga saham akan berhubungan dengan aktivitas ekonomi saat ini dan yang diharapkan, ketika diukur dengan produksi industri, pertumbuhan ekonomi riil, upah tenaga kerja dan keuntungan perusahaan (Fama, 1981; Geske dan Roll, 1983). Studi-studi empiris telah menegaskan bahwa untuk jangka panjang terjadi hubungan yang positif antara harga saham dan aktivitas ekonomi (Schwert, 1990; Roll, 1992; Canova dan DeNicole, 1995). Sehingga dapat disimpulkan bahwa jatuhnya nilai tukar riil akan mnambah harga saham melalui pengaruhnya atas aktivitas ekonomi yang pada gilirannya berdampak pada α1 < 0. Skenario ini merupakan pendekatan ”aliran”.
Skenario lain menggambarkan hubungan antara saham dan nilai tukar yang didasarkan pada pendekatan keseimbangan portfolio pada penentuan nilai tukar dan akan memberikan kenaikan pada α1 > 0. Menurut model ini, para agen mengalokasikan kekayaan mereka diantara aset-aset alternatif termasuk uang domestik, sekuritas domestik maupun asing. Peran nilai tukar di sini adalah untuk menyeimbangkan antara pemenuhan (supply) dan kebutuhan (demand) aset yang ada. Oleh karena itu setiap perubahan kebutuhan dan pemenuhan (supply) dari aset akan mengubah keseimbangan nilai tukar. Sebagai contoh, terjadinya penambahan harga saham domestik akan menambah kekayaan dan kebutuhan
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 19
akan uang dan konsekuensinya tingkat suku bunga akan meningkat. Tingginya tingkat suku bunga pada gilirannya, akan menaikan modal asing, dan hasilnya adalah peningkatan nilai tukar domestik dan suatu peningkatan nilai tukar riil. Skenario ini merupakan skenario pendekatan ”saham”.
Adanya bukti exposure nilai tukar menunjukkan bahwa keberadaan beberapa bentuk pasar tidak efisien. Penolakan atas ketidakadaan exposure memberikan ide bahwa investor tidak secara penuh melakukan diversifikasi atas portfolio mereka, sehingga tinggal risiko dari nilai tukar saja yang menjadi perhatian, atau perusahaan mereka sendiri tidak melakukan hedging secara penuh atas risiko nilai tukar.
Salah satu pertanyaan pertama yang muncul ketika berbicara mengenai exposure nilai tukar adalah ”apakah relevan memasukkan nilai tukar pada persamaam 1 di atas?” Sebagian besar studi-studi dalam literatur menggunakan suatu trade-weighted exchange rate untuk mengukur exposure.
Untuk menjawab pertanyaan di atas Dominguez dan Tesar (2000) melakukan penelitian mengenai exposure nilai tukar pada regresi model CAPM dengan sampel yang diambil dari 8 negara yaitu Chili, Perancis, Jerman, Itali, Jepang, Belanda, Thailand dan Inggris menemukan bahwa pada negara-negara seperti Perancis, Jepang, belanda dan Inggris sebanyak 60-70% perusahaan menunjukkan exposure yang positif artinya penambahan nilai mata uang home country relatif terhadap mata uang lainnya menghasilkan suatu penambahan dalam nilai saham perusahaan. Sedangkan di Thailand, 80% dari perusahaan di Thailand menunjukkan exposure yang negatif artinya penambahan nilai mata uang Bath secara umum justru malah menurunkan nilai saham perusahaan di
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 20
Thailand. Sementara itu pada negara-negara Cili, Jerman dan Itali menunjukkan exposure yang positif kadang-kadang dan menunjukkan exposure yang negatif kadang-kadang.
Dari penelitian Dominguez dan Tesar (2000) juga ditemukan bahwa terjadi rata-rata penambahan adjusted R2 yang cukup tinggi ketika mereka memasukkan nilai tukar dalam spesifikasi model CAPM, sekalipun pada negara-negara kecil seperti Cili dan Thailand.
Masih terkait dengan penelitian di atas, Ma dan Kao (1990) meneliti mengenai reaksi harga saham dengan perubahan nilai tukar. Penelitian ini didasarkan oleh penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Aggarwal (1981), yang menyimpulkan bahwa ada korelasi antara nilai tukar dengan harga saham. Hasil studi Ma dan Kao mendukung kesimpulan penelitian Aggrawal.
Sejumlah besar studi penelitian seperti yang dilakukan oleh Chandiok (1996), Schutzer (1996), Adrangi dan Farokh (1996), Ayaji dan Mbodja (1996), Kim (1997), dan Soros (1997) telah menemukan bahwa harga saham terkait dengan nilai tukar.
Adrangi dan Farokh (1996) melakukan tes kausalitas antara nilai tukar dolar dan return saham di Amerika dan luar negeri. Begitu juga Ajayi dan Mbodja (1996) menyelidiki mengenai hubungan antara saham dan nilai tukar. Kedua penelitian tersebut menggunakan error correction model (ECM). Hasil ECM menyatakan bahwa ada hubungan timbal balik yang signifikan untuk jangka pendek dan jangka panjang antara ke dua pasar keuangan tersebut. Secara spesifik, hasil penelitian mendukung pendapat yang mengatakan ada hubungan antara harga saham dan nilai tukar.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 21
Ou dan Penman (1989) dalam penelitiannya menemukan bahwa penambahan Earning Per Share (EPS), Cash Flow dan Revenue merupakan indikator-indikator keuangan yang positif yang mempengaruhi hubungan antara harga saham dan kerugian nilai tukar.
Kim (1997) melakukan penelitian dan analisis efek dari investasi internasional pada nilai perusahaan dan keefektifan dari operasi cabang perusahaan di luar negeri. Hasil penelitian menunjukkan bahwa keputusan investasi internasional bervariasi sesuai dengan karakteristik industrinya, perubahan nilai tukar dan derajat keterlibatan cabang sebelum kegiatan dilakukan.
Dari uraian-uraian mengenai nilai tukar di atas dapat disimpulkan bahwa nilai tukar mempunyai hubungan kausalitas dengan return saham. Besar kecilnya return saham tercermin dari kinerja perusahaan dalam menjalankan operasinya. Salah satu tolok ukur keberhasilan kinerja perusahaan adalah laba bersih. Oleh karena itu seyogyanya akan ada korelasi yang cukup kuat antara perubahan nilai tukar dengan perubahan laba bersih perusahaan.
BAB III
KERANGKA PEMIKIRAN DAN HIPOTESIS
3.1.
Kerangka Pemikiran Penelitian
Berdasarkan landasan teoritis dan hasil penelitian terdahulu, maka kerangka pemikiran dalam penelitian ini dapat digambarkan sebagai berikut:
Gambar.1 Skema Kerangka penelitian
Perubahan laba bersih perusahaan properti
Variabel Nilai tukar + SBI + Kepemilikan saham oleh investor asing
Variableindependen
Variabledependen
3.2.
Nilai Tukar
Isu-isu tentang transaksi nilai tukar telah diselidiki oleh peneliti-peneliti sebagai berikut Shwayder (1972), barreto dan Spero (1975), Pakkala (1975), Aliber dan stickney (1975), Tearney dan Baridwan (1989), dan Li (1992) . Isu-isu tersebut menjadi penting dikarenakan semakin tidak terbatasnya perdagangan dunia yang membutuhkan banyak transaksi-transaksi pertukaran mata uang.
Shawayder (1972) mengembangkan sebuah poposal untuk ukuran akuntansi dan/atau ukuran risiko nilai tukar dari perusahaan induk dengan cabang-cabang di luar negeri.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 22
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 23
Barret dan Spero (1975) melakukan observasi determinan-determinan akuntansi dari gain and loses nilai tukar. Kemudian Pakkala juga melakukan observasi akuntansi perubahan nilai tukar dari preusan multinacional.
Tearney dan Baridwan (1989) melakukan penyelidikan mengenai isu hubungan antara nilai inflasi dan nilai tukar. Menurut mereka nilai tukar adalah salah satu faktor yang memberikan kontribusi terhadap pentingnya operasi di luar negeri. Analisis yang dilakukan adalah dengan memanfaatkan data-data dari neara-negara di seluruh dunia. Mereka menggunakan laporan laporan IMF yang terdiri dari 141 negara termasuk Amerika Serikat. Hal ini dilakukan karena nilai tukar yang dianalisis adalah dolar Amerika terhadap mata uang asing lainnya.
Li (1992) melakukan sebuah studi empiris persepsi eksekutif keuangan dan analis keuangan berkaitan dengan aspek-aspek yang diseleksi dari translasi mata uang asing dan menemukan bahwa: (1) translasi menghasilkan gain and loses yang dibutuhkan untuk diketahui dalam pendapatan di laporan laba-rugi, (2) analis keuangan memasukkan atau menahan translasi gain and loses ketika menghitung rasio yang melibatkan pendapatan dan ekuitas.
Masih terkait dengan penelitian di atas, Ma dan Kao (1990) meneliti mengenai reaksi harga saham dengan perubahan nilai tukar. Penelitian ini didasarkan oleh penelitian sebelumnya yang dilakukan oleh Aggarwal (1981), yang menyimpulkan bahwa ada korelasi antara nilai tukar dengan harga saham. Hasil studi Ma dan Kao mendukung kesimpulan penelitian Aggrawal.
Sejumlah besar studi penelitian seperti yang dilakukan oleh Chandiok (1996), Schutzer (1996), Adrangi dan Farokh (1996), Ayaji dan Mbodja (1996),
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 24
Kim (1997), dan Soros (1997) telah menemukan bahwa harga saham terkait dengan nilai tukar.
H1 : Variabel nilai tukar, SBI dan kepemilikan saham investor asing dapat mempengaruhi pergerakan IHSG di BEJ
3.3.
Pengalaman Saat Krisis Ekonomi di Indonesia
Sejak 19 Agustus 1998 terjadi fenomena menarik, yaitu penurunan suku bunga diikuti oleh nilai tukar yang menguat (siatuasi kondusif). Perkembangan tersebut dapat dilihat sejak Bank Indonesia menerapkan sistem lelang dengan target kuantitas, sementara suku bunga ditentukan pasar. Suku bunga SBI 1 bulan langsung melonjak mencapai rekor 71,1% tanggal 19 Agustus 1998. Peningkatan suku bunga tersebut terjadi pada saat rupiah cenderung menguat sejak 17 Juni 1998. Tekanan inflasi mulai mereda, situasi sosial, politik, dan keamanan relatif lebih baik, berita-berita positif lebih dominan (seperti penjadwalan utang pemerintah dan rencana restrukturisasi perbankan) dan perkembangan ekonomi internasional yang menguntungkan. Dengan demikian walaupun suku bunga menurun tetapi karena bermula dari tingkat yang sangat tinggi dan situasi non-ekonomi yang relatif baik, disamping rupiah yang masih undervalued, maka rupiah juga cenderung mengalami penguatan.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 25
Tabel.3.1
Efektifitas Kebijakan Perubahan Suku Bunga SBI
Periode
Perubahan Suku Bunga SBI
Dampak Terhadap Nilai Tukar
Keterangan
27 Januari 1998
Efektif hingga 11 Februari, kurs menguat 33,16% dari Rp.10.473 menjadi Rp. 7.000
Efektifitas berkurang karena adanya berbagai isu di antaranya penerapan SBS, penundaan bantuan IMF dan sebagainya.
I
9 Maret 1998
(22 persen)
Efektif hingga 23 Maret, kurs menguat 14,7% dari Rp. 10.650 menjadi Rp. 9.075 per USD
Efektifitas menguat seiring dengan penjaminan pemerintah terhadap masyarakat
II
23 Maret 1998
(45 persen)
Efektif hingga 21 April, kurs menguat 13,9% dari Rp. 9.075 menjadi Rp. 7.810
Efektifitas kebijakan juga didorong oleh penandatanganan LOI tambahan dengan IMF
III
21 April 1998
(50 persen)
Tidak efektif, nilai tukar hingga 7 Mei melemah 23,6% dari Rp. 7.810 menjadi Rp. 9.650/USD
Pengaruh negatif faktor non ekonomi lebih kuat seperti kerusuhan massa tanggal 5 s/d 7 Mei
7 Mei 1998
(58 persen)
-
Tidak efektif sampai 17 Juni, nilai tukar melemah 75,9% dari Rp. 8.669
-
Pengaruh negatif faktor non ekonomi lebih dominan seperti insiden Trisakti, kerusuhan massa dan ketistabilan politik serta pengaruh regional melemahnya Yen dan mata uang regional lainnya.
IV
-
Kurang efektif mulai 17 Juni hingga 29 Juli, nilai tukar sedikit menguat 10,5% dari Rp. 15.259 menjadi Rp. 13.650 per USD
-
Kurs menguat karena pengaruh regional (di luar suku bunga) lebih dominan seperti menguatnya Yen setelah joint intervention BOJ dan Fed, penandatanganan LOI II, kesepakatan Frankfurt dan pencairan bantuan IMF USD 1 miliar.
V
29 Juli 1998
(65,16 persen)
Kurang efektif, kurs cenderung menguat 6,3% sampai 19 Agustus, dari Rp. 13.100 menjadi Rp 12.275.
Pengaruh di luar suku bungadominan, seperti menguatnya mata uang regional dan rencana intervensi HKMA untuk mendukung penguatan Yen dan janji pencairan bantuan internasional sebesar USD 7,9 miliar
19 Agustus 1998
(71,1 persen)
Efektif, kurs menguat 14,7% sampai tanggal 26 Agustus, dari Rp. 12.275 menjadi Rp. 10.700
-
Kurs menguat karena respon positif terhadap program restrukturisasi perbankan
-
Penjadwalan utang pemerintah USD 4,2 miliar melalui Paris Club
-
Kerusuhan dan demonstrasi sekitar minggu II September tidak berlanjut
VI
30 September 1998
(64,75 persen dan 60,02 persen pada 7 Oktober 1998)
Kondusif, kurs menguat 15,9% sampai 14 Oktober, dari Rp.10.700 menjadi Rp. 9.000
Kurs menguat karena penguatan Yen dan mata uang regional lainnya yang didorong oleh penurunan suku bunga AS dan kemungkinan buruknya ekonomi AS, rencana bantuan Jepang USD 30 miliar, isu penerapan monitoring devisa, dan intervensi valas yang mengacu pada market intelligence secara terus menerus.
Sumber: Arifin (1998), Bank Indonesia
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 26
Sementara itu Doddy dan Benny (1998) dalam penelitiannya menemukan bahwa nilai tukar mempunyai hubungan yang signifikan dengan inflasi dari hasil observasi yang dilakukannya selama periode 1984-1987. Hasil uji granger causality test yang dilakukannya menunjukkan bahwa real effective exchange rate (REER) mempengaruhi inflasi (searah) dengan lag rata-rata 1 triwulan. Dengan terjadinya krisis kemudian penelitian tersebut dilanjutkan dan ditemukan bahwa pengaruh depresiasi rupiah (atas dasar nilai tukar bilateral terhadap dolar AS) mempunyai lag yang lebih pendek dan ada kecenderungan mempunyai hubungan dua arah, yaitu depresiasi mempengaruhi inflasi dan selanjutnya inflasi juga akan mempengaruhi depresiasi. Depresiasi mempengaruhi inflasi secara timbal balik, karena secara teoritis apabila inflasi di dalam negeri lebih tinggi daripada di luar negeri maka mata uang domestik perlu didepresiasi untuk mempertahankan Purchasing Power Parity (PPP). Implikasi kebijakan dari hubungan tersebut adalah bahwa depresiasi perlu dikendalikan untuk menekan laju inflasi, dan demikian pula inflasi perlu ditekan agar tidak memicu depresiasi.
Aktivitas perubahan nilai tukar sangat erat kaitannya dengan sektor perbankan sebagai perantara pergerakan ekonomi nasional. Oleh karena itu terjadinya krisis perbankan pada tahun 1997/1998 memberikan pelajaran berharga bahwa berbagai permasalahan di sektor perbankan yang tidak terdeteksi secara dini akan mengakibatkan runtuhnya kepercayaan masyarakat terhadap industri perbankan dan munculnya permasalahan-permasalahan nilai tukar mata uang. Upaya pemulihan kondisi perbankan nasional dan peningkatan kembali
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 27
kepercayaan masyarakat terhadap industri perbankan yang dilakukan pemerintah memerlukan biaya yang tidak sedikit untuk menyelamatkan dan merehabilitasi sektor perbankan, termasuk didalamnya Bantuan Likuiditas Bank Indonesia dan Rekapitalisasi Perbankan.
Terjadinya krisis di sektor perbankan terkait secara langsung maupun tidak langsung dengan berbagai aktivitas yang lazim dilakukan oleh industri perbankan. Dari sisi penghimpunan dana, besarnya jumlah dan komposisi simpanan masyarakat yang berada dalam sistem perbankan memiliki pengaruh yang besar terhadap kestabilan industri perbankan. Penarikan dana masyarakat secara besar-besaran dalam waktu singkat memberikan dampak negatif pada aspek likuiditas bank. Hal ini apabila tidak segera ditangani akan menimbulkan permasalahan lanjutan berupa permasalahan solvabilitas karena bank akan terpaksa memberikan insentif bunga simpanan yang sangat tinggi untuk mempertahankan simpanan masyarakat dan seringkali insentif jauh berada diatas kemampuan bank. Dengan pendapatan yang relatif terbatas, struktur biaya bunga yang tinggi akan mengurangi rentabilitas bank bahkan mengakibatkan kerugian yang luar biasa seperti yang pernah terjadi pada industri perbankan Indonesia dalam kurun waktu 1997 – 1998.
Sementara itu, dari sisi penyaluran dana komposisi aktiva produktif juga turut menentukan ketahanan bank dalam menghadapi permasalahan yang berasal dari faktor eksternal perbankan. Dalam hal pemberian kredit, kinerja perkreditan akan sangat ditentukan oleh prospek industri yang diberikan kredit selain juga faktor-faktor ekonomi makro secara umum seperti laju inflasi dan fluktuasi nilai tukar.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 28
H2 : Ada perbedaan kemampuan model dalam menduga pergerakan IHSG di BEJ yang sebelumnya diprediksi oleh variabel nilai tukar dan kepemilikan saham oleh investor asing dan setelah ditambahkan variabel SBI.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 29
BAB IV
METODE PENELITIAN
4.1.
Pemilihan Populasi dan Sampel Penelitian
Populasi dan sampel yang digunakan dalam penelitian ini adalah data-data mengenai nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika, SBI 1 bulan dan prosentase kepemilikan saham oleh investor asing terhadap kapitalisasi emioten yang ada.
Pengamatan populasi dan sampel dilakukan setiap akhir bulanan selama 2 tahun dari bulan Juni 2002 sampai dengan bulan Juni 2004.
Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah data sekunder yang meliputi data nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika, SBI 1 bulanan dan prosentase kepemilikan oleh asing di BEJ pada setiap akhir bulan pengamatan.
4.2.
Definisi Operasional Variabel dan Satuan
Berdasarkan pada masalah dan hipotesis yang akan diuji, maka variabel-variabel-variabel yang akan diteliti dalam penelitian ini adalah sebagai berikut:
1.
Variabel IHSG adalah indikator pasar modal di Indonesia yang terdapat di Bursa Efek Jakarta. Satuannya adalah basis poin.
2.
Variabel nilai tukar, yaitu rasio perbandingan antara mata uang rupiah terhadap dolar Amerika. Satuannya adalah prosen
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 30
3.
SBI 1 bulanan, yaitu Surat Berharga yang dikeluarkan oleh Bank Indonesia dengan return bulanan yang digunakan untuk menarik/menambah jumlah uang beredar. Satuannya adalah prosen.
4.
Kepemilikan saham oleh investor asing adalah prosentase kapitalisasi kepemilikan saham oleh investor asing terhadap total kapitalisasi emiten di BEJ. Satuan variabel ini adalah prosen
4.3.
Analisis Data
Analisis data dilakukan dengan menggunakan teknik Ordinary Least Square yaitu teknik mengestimasi suatu garis regresi dengan jalan meminimalkan jumlah dari kuadrat kesalahan setiap observasi terhadap garis tersebut
4.4.
Alat Analisis
Berdasarkan landasan teori dan hasil penelitian terdahulu, maka pengujian hipotesis penelitian ini dikelompokkan sebagai berikut:
4.4.1 Alat uji
1.
Uji statistik t menunjukkan seberapa jauh pengaruh satu variabel penjelas/independen secara individual dalam menerangkan variasi variabel dependen;
2.
Uji statistik F untuk melihat apakah semua variabel bebas yang dimasukkan dalam model mempunyai pengaruh secara bersama-sama terhadap variabel terikat/dependen;
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 31
3.
Koefisien determinasi (R2) untuk melihat seberapa jauh kemampuan model dalam menerangkan variasi variabel dependen. Nilai koefisien determinasi antara nol dan satu. Nilai R2 berarti kemampuan variabel-variabel independen dalam menjelaskan variasi variabel dependen amat terbatas. Nilai yang mendekati satu berarti variabel-variabel independen memberikan hampir semua informasi yang dibutuhkan untuk memprediksi variabel-variabel dependen. Secara umum koefisien determinasi untuk data silang (cross section) relatif rendah karena adanya variasi yang besar antara masing-masing pengamatan, sedangkan untuk data rutun waktu (time series) biasanya mempunyai nilai koefisien determinasi yang tinggi;
4.
Uji Multi kolinier untuk menguji apakah model regresi mempunyai korelasi antar variabel bebas. Model regresi yang baik tidak terjadi korelasi di antara variabel bebasnya. Jika variabel bebas saling berkorelasi, maka variabel-variabel ini tidak orthogonal, yaitu korelasi diantara variabel tidak nol.
5.
Uji Auto korelasi untuk menguji apakah dalam suatu model regresi linear ada korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan kesalahan pada periode t-1 (sebelumnya). Jika terjadi korelasi maka ada masalah autokorelasi. Teknik yang digunakan adalah uji Durbin-Watson/uji Lagrange Multiplier/uji Breusch-Godfrey/uji statistik Q: Box-Pierce dan Ljung Box.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 32
6.
Uji Heteroskedastisitas untuk menguji apakah dalam model regresi terjadi kesamaan variance dari residual satu pengamatan ke pengamatan lainnya. Jika variance dari residual satu pengamatan ke pengamatan lain tetap, maka disebut Homoskedastisitas. Model regresi yang baik adalah yang homoskedastisitas.
4.4.2. Pengujian pengaruh variabel nilai tukar, SBI dan kepemilikan saham oleh investor asing terhadap Indeks harga saham Gabungan (IHSG)
Pengujian hipotesis ini akan dilakukan dengan menggunakan model regresi berganda dengan model sebagai berikut:
Yt = a + b1* X1t-1 + b2*X2t-1 + b3*X3t-1 + e….................………………. (1)
dimana:
Y = IHSG
X1 = Nilai Tukar
X2 = Prosentase kepemilikan saham oleh investor asing
X3 = SBI 1 bulan
e = Error
4.4.3. Ada perbedaan kemampuan memprediksi IHSG antara sebelum dan sesudah ditambahkan variabel SBI 1 bulan
Pengujian hipotesis ini akan dilakukan dengan menggunakan model regresi sebagai berikut:
Yt = a + b1* X1t-1 + b2*X2t-1 + e….......………………. (2)
Yt = a + b1* X1t-1 + b2*X2t-1 + b3*X3t-1 + e…...........…. (3)
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 33
dimana:
Y = IHSG
X1 = Nilai Tukar
X2 = Prosentase kepemilikan saham oleh investor asing
X3 = SBI 1 bulan
Error = Error
4.5. Keterbatasan Penelitian
Penelitian ini mempunyai keterbatasan sebagai berikut:
a)
Tidak semua variabel yang diduga mempengaruhi IHSG
b)
Adanya keterbatasan periode pengamatan
c)
Masih adanya kemungkinan pengaruh yang lebih besar dari variabel makro selain nilai tukar mata uang.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 34
BAB V
HASIL PENGOLAHAN DAN PEMBAHASAN
5.1.
Pengolahan I
Pada pengolahan awal digunakan hanya 2 variabel bebas yaitu variabel nilai tukar dan variabel prosesntase kepemilikan saham oleh investor asing.
Tabel.5.1.
Masukan Variabel Bebas dan Terikat (I)
Model
Variables Entered
Variables Removed
Method
1
ASING, KURS(a)
.
Enter
a All requested variables entered.
b Dependent Variable: IHSG
Model Summary
Model
R
R Square
Adjusted R Square
Std. Error of the Estimate
Durbin-Watson
1
.975(a)
.952
.947
31.88216
1.011
a Predictors: (Constant), ASING, KURS
b Dependent Variable: IHSG
ANOVA
Model
Sum of Squares
df
Mean Square
F
Sig.
1
Regression
439003.102
2
219501.551
215.944
.000(a)
Residual
22362.388
22
1016.472
Total
461365.490
24
a Predictors: (Constant), ASING, KURS
b Dependent Variable: IHSG
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 35
Coefficients(a)
Model
Unstandardized Coefficients
Standardized Coefficients
t
Sig.
Collinearity Statistics
B
Std. Error
Beta
Tolerance
VIF
1
(Constant)
46.491
201.688
.231
.820
KURS
.005
.022
.011
.214
.833
.897
1.115
ASING
1454.272
73.626
.979
19.752
.000
.897
1.115
a Dependent Variable: IHSG
Coefficient Correlations(a)
Model
ASING
KURS
1
Correlations
ASING
1.000
.321
KURS
.321
1.000
Covariances
ASING
5420.808
.521
KURS
.521
.000
a Dependent Variable: IHSG
Collinearity Diagnostics(a)
Model
Dimension
Eigenvalue
Condition Index
Variance Proportions
(Constant)
KURS
ASING
1
1
2.945
1.000
.00
.00
.01
2
.055
7.334
.00
.00
.85
3
.001
75.051
1.00
1.00
.14
a Dependent Variable: IHSG
Residuals Statistics(a)
Minimum
Maximum
Mean
Std. Deviation
N
Predicted Value
366.3309
813.4495
547.2296
135.24717
25
Residual
-68.5977
52.4549
.0000
30.52485
25
Std. Predicted Value
-1.338
1.968
.000
1.000
25
Std. Residual
-2.152
1.645
.000
.957
25
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 36
a Dependent Variable: IHSG
Dari pengolahan I didapatkan model sebagai berikut:
IHSG = 46,91 + 0,005 Nilai Tukar Rupiah Thd USD + 1454.272 Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing
Model tersebut memberikan nilai uji F dengan signifikansi .000 artinya model dapat digunakan secara bersama-sama untuk memprediksi IHSG. Sedangkan dilihat dari uji t variabel kurs (nilai tukar) menunjukkan ketidaksignifikansian dalam menjelaskan secara individu variabel IHSG karena mempunyai probabilitas signifikansi sebesar 0.833 yang berarti melebihi 0,05. Sementara itu variabel kepemilikan saham oleh investor asing memiliki signifikansi dalam menjelaskan secara individu pergerakan IHSG di BEJ.
Sementara itu ditinjau dari uji korelasi antara variabel Nilai Tukar Rupiah Thd USD dan variabel Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing menunjukkan korelasi yang lemah yaitu sebesar 32,1% yang berarti tidak ada multikolinearitas atau pantas untuk dijadikan pasangan variabel.
Ditinjau dari uji autokorelasi didapatkan nilai durbin-watson sebesar 1.011 sementara batas bawah adalah 1.19 dan batas atas adalah 1.55 sehingga nilai dw lebih kecil dari batas bawah maka terjadi autokorelasi positif atau terjadi korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan periode sebelumnya. Tetapi apabila melihat hasil tes berdasarkan uji Ljung Box menunjukkan bahwa jumlah lag yang signifikan kurang dari dua yang berarti tidak terjadi auto korelasi.
Uji multikolinearitas menunjukkan bahwa semua nilai VIF (Variance
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 37
Inflation Factor) variabel bebas adalah 1.115 yang berarti masih di bawah 5, jadi dapat disimpulkan tidak ada multikolinear di antara variabel bebas dalam model regresi.
Ditinjau dari uji heteroskedastisitas maka dilakukan pengamatan terhadap grafik plot antara nilai prediksi variabel terikat dengan residualnya. Dimana sumbu Y adalah Y yang telah diprediksi, dan sumbu X adalah residual (Y Prediksi – Y sesungguhnya). Ternyata setelah diamati tidak ada pola yang jelas, titik-titik menyebar tidak membentuk pola, sehingga dapat disimpulkan tidak terjadi heteroskedastisitas.
Dari data koefisien determinasi adj didapat nilai 0,947, yang berarti bahwa variabel bebas secara bersama-sama dapat menjelaskan IHSG sebesar 94,7%.
5.2.
Pengolahan II
Pada pengolahan II digunakan tambahan variabel SBI 1 bulan, sehingga total variabel bebas menjadi 3 variabel bebas yaitu variabel nilai tukar dan variabel prosesntase kepemilikan saham oleh investor asing, dan SBI 1 bulan.
Variables Entered/Removed
Model
Variables Entered
Variables Removed
Method
1
SBI1BLN, KURS, ASING(a)
.
Enter
a All requested variables entered.
b Dependent Variable: IHSG
Model Summary
Model
R
R Square
Adjusted R Square
Std. Error of the Estimate
Durbin-Watson
1
.975(a)
.952
.945
32.63113
1.004
a Predictors: (Constant), SBI1BLN, KURS, ASING
b Dependent Variable: IHSG
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 38
ANOVA
Model
Sum of Squares
df
Mean Square
F
Sig.
1
Regression
439004.880
3
146334.960
137.431
.000(a)
Residual
22360.609
21
1064.791
Total
461365.490
24
a Predictors: (Constant), SBI1BLN, KURS, ASING
b Dependent Variable: IHSG
Coefficients(a)
Model
Unstandardized Coefficients
Standardized Coefficients
t
Sig.
Collinearity Statistics
B
Std. Error
Beta
Tolerance
VIF
1
(Constant)
48.076
210.036
.229
.821
KURS
.005
.023
.011
.212
.834
.839
1.191
ASING
1449.449
140.015
.976
10.352
.000
.260
3.848
SBI1BLN
-.209
5.110
-.004
-.041
.968
.244
4.104
a Dependent Variable: IHSG
Coefficient Correlations
Model
SBI1BLN
KURS
ASING
1
Correlations
SBI1BLN
1.000
-.254
.843
KURS
-.254
1.000
-.047
ASING
.843
-.047
1.000
Covariances
SBI1BLN
26.114
-.030
603.041
KURS
-.030
.001
-.154
ASING
603.041
-.154
19604.199
a Dependent Variable: IHSG
Collinearity Diagnostics
Variance Proportions
Model
Dimension
Eigenvalue
Condition Index
(Constant)
KURS
ASING
SBI1BLN
1
3.869
1.000
.00
.00
.00
.00
2
.126
5.544
.00
.00
.09
.05
3
.005
28.780
.05
.06
.88
.95
1
4
.001
86.051
.95
.94
.03
.00
a Dependent Variable: IHSG
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 39
Residuals Statistics(a)
Minimum
Maximum
Mean
Std. Deviation
N
Predicted Value
366.5032
813.0639
547.2296
135.24744
25
Residual
-68.7086
52.3140
.0000
30.52363
25
Std. Predicted Value
-1.336
1.966
.000
1.000
25
Std. Residual
-2.106
1.603
.000
.935
25
a Dependent Variable: IHSG
Dari pengolahan I didapatkan model sebagai berikut:
IHSG = 48,076 + 0,005 Nilai Tukar Rupiah Thd USD + 1449,449 Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing – 0.209 SBI 1 Bulan + e
Model tersebut memberikan nilai uji F dengan signifikansi .000 artinya model dapat digunakan secara bersama-sama untuk memprediksi IHSG. Sedangkan dilihat dari uji t variabel kurs (nilai tukar) menunjukkan hanya variabel kepemilikan saham oleh investor asing memiliki signifikansi dalam menjelaskan secara individu pergerakan IHSG di BEJ.
Sementara itu ditinjau dari uji korelasi antara variabel Nilai Tukar Rupiah Thd USD dan variabel Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing menunjukkan korelasi yang lemah yaitu sebesar 4,7% yang berarti tidak ada multikolinearitas atau pantas untuk dijadikan pasangan variabel. Sedangkan Sementara variabel SBI dan variabel nilai tukar mempunyai korelasi yang lemah yaitu sebesar 25,4%. Sementara variabel SBI dan variabel Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing menunjukkan tingkat korelasi sebesar 84,3%, masih dibawah 90% sehingga masih dikategorikan belum ada multikolinear.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 40
Ditinjau dari uji autokorelasi didapatkan nilai durbin-watson sebesar 1.004 sementara batas bawah adalah 1.10 dan batas atas adalah 1.66 sehingga nilai dw lebih kecil dari batas bawah maka terjadi autokorelasi positif atau terjadi korelasi antara kesalahan pengganggu pada periode t dengan periode sebelumnya. Tetapi apabila melihat hasil tes berdasarkan uji Ljung Box menunjukkan bahwa jumlah lag yang signifikan kurang dari dua yang berarti tidak terjadi auto korelasi.
Uji multikolinearitas menunjukkan bahwa semua nilai VIF (Variance Inflation Factor) variabel bebas semua masih di bawah 5, jadi dapat disimpulkan tidak ada multikolinear di antara variabel bebas dalam model regresi.
Ditinjau dari uji heteroskedastisitas maka dilakukan pengamatan terhadap grafik plot antara nilai prediksi variabel terikat dengan residualnya. Dimana sumbu Y adalah Y yang telah diprediksi, dan sumbu X adalah residual (Y Prediksi – Y sesungguhnya). Ternyata setelah diamati tidak ada pola yang jelas, titik-titik menyebar tidak membentuk pola, sehingga dapat disimpulkan tidak terjadi heteroskedastisitas.
Dari data koefisien determinasi adj didapat nilai 0,945, yang berarti bahwa variabel bebas secara bersama-sama dapat menjelaskan IHSG sebesar 94,5%.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 41
ACF
MODEL: MOD_1._
Autocorrelations: IHSG
Auto- Stand.
Lag Corr. Err. -1 -.75 -.5 -.25 0 .25 .5 .75 1 Box-Ljung Prob.
����������������������������������������������������������������������������������
1 .937 .189 . ��*******.*********** 24.671 .000
2 .837 .185 . ��******.********** 45.239 .000
3 .717 .181 . ��******.******* 60.998 .000
4 .584 .176 . ��******.***** 71.976 .000
5 .418 .172 . ��******.* 77.879 .000
6 .255 .168 . ��***** . 80.186 .000
7 .115 .163 . ��** . 80.684 .000
8 -.007 .159 . * . 80.687 .000
9 -.129 .154 . ***�� . 81.393 .000
10 -.238 .149 .*****�� . 83.947 .000
11 -.319 .144 ******�� . 88.846 .000
12 -.375 .139 **.*****�� . 96.158 .000
13 -.423 .133 ***.****�� . 106.201 .000
14 -.458 .128 ****.****�� . 119.060 .000
15 -.464 .122 ****.****�� . 133.614 .000
16 -.429 .115 ****.****�� . 147.413 .000
Plot Symbols: Autocorrelations * Two Standard Error Limits .
Total cases: 25 Computable first lags: 24_
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 42
Partial Autocorrelations: IHSG
Pr-Aut- Stand.
Lag Corr. Err. -1 -.75 -.5 -.25 0 .25 .5 .75 1
����������������������������������������������������������������������������������
1 .937 .200 . ��*******.***********
2 -.326 .200 .*******�� .
3 -.161 .200 . ***�� .
4 -.109 .200 . **�� .
5 -.360 .200 .*******�� .
6 .036 .200 . ��* .
7 .119 .200 . ��** .
8 -.069 .200 . *�� .
9 -.143 .200 . ***�� .
10 -.070 .200 . *�� .
11 -.014 .200 . * .
12 -.007 .200 . * .
13 -.059 .200 . *�� .
14 -.070 .200 . *�� .
15 .041 .200 . ��* .
16 .214 .200 . ��**** .
Plot Symbols: Autocorrelations * Two Standard Error Limits .
Total cases: 25 Computable first lags: 24
5.3.
Pembahasan
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 43
Dari hasil pengolahan di atas dapat disimpulkan bahwa variabel nilai tukar kurang signifikan secara individu mempengaruhi pergerakan IHSG baik berdasarkan hasil pengolahan I dan II, tetapi justru prosentase kepemilikan investor asing justru mempunyai peran yang sangat besar dalam mempengaruhi pergerakan IHSG di BEJ. Pada pengolahan I didapat bahwa depresiasi rupiah sebesar 1% akan meningkatkan IHSG sebesar 14,54 basis poin. Sementara setelah memasukkan faktor SBI 1 bulan didapat bahwa depresiasi rupiah sebesar 1% akan menambah IHSG sebesar 14,49 basis poin.
Adanya tambahan variabel SBI 1 bulan justru menurunkan kemampuan model dalam mempengaruhi IHSG.
Ada korelasi yang lemah antara variabel Nilai Tukar Rupiah Thd USD dan variabel Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing yaitu sebesar 4,7%, sedangkan variabel SBI dan variabel nilai tukar juga mempunyai korelasi yang lemah yaitu sebesar 25,4%. Sementara variabel SBI dan variabel Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing menunjukkan tingkat korelasi sebesar 84,3%, masih dibawah 90% sehingga masih dikategorikan belum ada multikolinear.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 44
KESIMPULAN
1.
Variabel nilai tukar rupiah terhadap dolar Amerika kurang signifikan mempengaruhi pergerakan IHSG;
2.
Variabel SBI 1 bulan kurang signifikan menjelaskan pergerakan IHSG;
3.
Variabel prosentase kepemilikan saham oleh investor asing signifikan menjelaskan pergerakan IHSG.
4.
Ada korelasi yang lemah antara variabel Nilai Tukar Rupiah Thd USD dan variabel Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing;
5.
Ada korelasi yang lemah antara variabel SBI dan variabel nilai tukar.
6.
Ada korelasi yang kurang kuat antara variabel SBI dan variabel Prosentase Kepemilikan Saham Oleh Investor Asing yang menunjukkan tingkat korelasi sebesar 84,3%, masih dibawah 90% sehingga masih dikategorikan belum ada multikolinear.
DAFTAR PUSTAKA
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 45
1.
Adler, M., dan Dumas, B. (1984). Exposure to currency risk: Definition and measurement. Financial management, 13, (Summer), 41-50
2.
Adrangi, B dan G . Farokh (1996), “Bilateral Exchange Rate of The Dollar and Tosk Return”, Atlantic Economic Journal 24 (Jun): 179.
3.
Aggarwal, R (1981), “Exchange rates and stock price: A Study of the US Capital market under Floating Exchange Rates”, Akron Business and Economic Review, (Fall), 7-12
4.
Aho, T (1980), “Empirical classification of financial ratios”, Management Sciencein Finland 1980 Proceeding, ed. C. Carlsson
5.
Ajayi, R. A dan M. Mbodja (1996), “On the dynamic relation between stock price and exchange rates. Journal of Financial Research 19 (summer): 193-207.
6.
Altman, E. I. 1968. "Financial Ratios, Discriminant Analysis, and the Prediction of Corporate Bankruptcy." Journal of Finance (September) : 589 - 609.
7.
Arbuckle, J.L (1997). “Amos Users’ Guide, Version 3.6. Chicago: Smallwaters Corporation.
8.
Arifin, Sjamsul (1998), “Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan: Efektifitas Kebijakan Suku Bunga Dalam Rangka Stabilisasi Rupiah Di Masa Krisis.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 46
9.
Asyik, Nur Fadjrih (1999), “Tambahan Kandungan Informasi Rasio Arus Kas”, Jurnal Riset Akuntansi Indonesia, Vol.2 No.2 (Juli): 230-250
10.
Barret , M.E., dan L.L Spero (1975), “Accounting Determinants of Foreign Exchange Gains and Loses”, Financial Analyst Journals (March-April): 26-31
11.
Bartov, E., dan Bodnar, G. M (1994). Firm Valuation, earning expectation and the Exchange rate exposure effect. Journal of Finance (December), 1755-1786
12.
Baruch Lev dan S Ramu Thiagrajan (1993) , “Fundamental Information Analysis”, Journal of Accounting Research, Vol 3 No.2
13.
Bentler, P.M., dan Chou, C.P (1993). Some New Covariance Structure Model. In K.A. bollen dan J.S Long (Eds), Testing Structural Equation Models. California, London, New Delhi: Sage Publications Inc.
14.
Bodnar, G. M dan Gentry, W. M (1993). Exchange rate exposure and industry characteristics: Evidence from Canada, Japan and USA. Journal of International Money and Finance, 12, 29-45.
15.
Bodnar, G. M dan Wong, M. H. F (2000), Estimating exchange rate exposure some “weighty” issues. National Bureau of Economic Research, Working Paper 7497.
16.
Booth, L., dan Rotenberg, W (1990), Assesing foreign exchange exposure: Theory and apllications using Canadian firms. Journal of International Financial Management and accounting, 2, 1-22.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 47
17.
Brueggeman, W., Chen, A., Thibodeau, T, (1984), “Real Estate Investment Funds: Performance and Portfolio Considerations. AREUEA Journal. Vol. 12: 333-354
18.
Chan, K., Hensershott, P., Sanders, A (1990), “Risk and Return Real on Estate”, AREUEA Journal. Vol. 18: 431-452
19.
Chandiok, A (1996), The Impact of an unexpected political resignation on exchange rate”, Applied economies 28 (February): 247-253.
20.
Chen, K.H., dan Shimerda, T.A. (1981), “An empirical analysis of useful financial ratios”, Financial management, Spring 1981, 51-60.
21.
Choi, J.J., dan Prasad, A. M (1995). Exchange rate sensitivity and its determinants: A firm and industry analysis of US multinational. Financial Management. Vol.24 No:3, 77-88.
22.
Chow , E.H., W.Y. Lee., and M.S Solt (1997) “The Exchange Rate Risk Exposure of Assets Return”, Journal of Business, 70, 105-123.
23.
Ciputra (2001), “Properti Masa yang Akan dating”, Jawa pos, 20 agustus 2001, p.7.
24.
Dambolena I. G. dan S. J. Khoury.1980. "Ratio Stability and Corporate Failure." The Journal of Finance (September) : 1017 - 1026.
25.
Dolado, J.J dan H. Lutkepohl (1996), “Making Wald Tests for Cointegrated VAR Systems”, Econometric Reviews, 15, 369-386.
26.
Dominguez, Kathryn M.E., dan Tesar, Linda. L (2000), “Exchange rate exposure.” Mimeo, University of Michigan
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 48
27.
Donnelly, R., dan Sheey, E. (1996). The share price reaction of UK: Exporters to exchange rate movements empirical study. Journal of Internationa Studies, First Quarter, 157-165.
28.
Dornbusch, R dan S. Fisher (1980). “Exchange rate and current account “, American economic Review, 70, 960-971.
29.
Fama , E. (1970), “Efficiency Capital market: A Review of Theory and Empirical Work”, Journal of Finance (May)
30.
Fama, E.F (1981), “Stock Return, Real Activity, Inflation and Money”, Journal of Political Economy, 84, 545-565.
31.
Fama, E dan French, K (1992), “The Cross-Section of Expected Return”, Journal of Finance. Vol. 47: 427-440
32.
Flanner, M.J dan James, C.M (1984). The effect of interest rate changes on the common stock returns of financial institutions. Journal of Finance, No: 39, 1141-53.
33.
Financial Accounting Standards Board 1981.”Statement of Financial Accounting Standards No.52: Foreign Currency Translation”, Norwalk, CT
34.
Foster, George (1986), “Financial Statement Analysis”, Prentice-Hall Inc. Englewood cliffs NJ, 2nd edition
35.
Gambola, M.J., dan Ketz, J.E (1983), “A Note on cash-flow and clasification pattern of financial ratios”, Accounting Review 63/1, 105-114.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 49
36.
Gavin, M. (1989), “The Stock Market and Exchange Rate Dynamics”, Journal of International Money and Finance, 8, 181-200.
37.
Gerald, C.F dan Wheatly, P.O., (1992), Applied Numerical Analysis, Addison-Wesley Publishing Company Inc.
38.
Glaum, M., Brunner, M., dan Himmel, H., (2000). The DAX and the Dolar: The economic Exchange rate exposure of German Corporation. Journal of International Business Studies, Vol.31, No.4, 715-724.
39.
Gibson, C. H. 1982. “How Industry Perceived Financial Ratios,” Management Accounting (April) : 13 - 19.
40.
Gitman, Lawrence J (2000), Principles of Managerial Finance, International Edition, Ninth Edition, San Diego State University, Canada.
41.
Gitman, Lawrence J. (2003), Principles of Managerial Finance, 10th ed., InternationalEditions Financial Series, Boston: Addison-Wesley.
42.
Gujarati, D (1995). Basic Econometrics. 3rd ed. Mc-Grawhill. New York.
43.
Gupta, M.C, dan R.J, Heufer (1972), “A Cluster Analysis Study of Financial Ratio and Industry Characteristic”, Journal of Accounting Research. Dalam Mas’ud Mahfoedz 1994, Financial Ratio Analysis and The Prediction of Earning Changes in Indonesia, KELOLA No.7: 114-133
44.
Hair, J.F., Anderson, R.E., Tatham, R.L., dan Black, W.C (1995). “Multivariate Data Análisis, 4 ed. Mew Jersey: Prentice Hall.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 50
45.
Harianto, Farid dan S Sudomo (1998), “Perangkat dan Teknik Analisis Investasi di pasar modal Indonesia, “ PT. Bursa Efek Jakarta.
46.
Helfert, E. A. 1991. Analisis Laporan Keuangan (terj. Herman Wibowo), Edisi Ketujuh, Jakarta : Penerbit Erlangga.
47.
Horrigan, O.J (1965), “Some Empirical Bases of Financial Ratio Analysis”, The Accounting Review (July): 555-568
48.
Houghton dan Woodlift (1997), “Financial Ratio: The Prediction of Corporate Success and Failure”, Journal of Business Finance and Accounting: 537 – 543.
49.
Huiskes, M.J. (1998). “Virtual Population Analysis with Adjoint Method”. Fisheries Stock Assesment Models, p.639-657. Alaska Sea Grant College Program, AK-Sg-98-01.
50.
Hulland, J., Chow, Y.H., dan Lam, S (1996), “Use of causal models in marketing research: A review. International Journal of Research in Marketing, 13, pp.181-197.
51.
Jorion, P. (1990). The Exchange rate exposure of US multinational. Journal of usiness, Vol.63 No:3, 331-345.
52.
Kanto, A.J., dan Martikainen, T. (1991), “A confirmatory test of an a priori classification pattern of financial ratios: empirical evidence with U.S data”, Finnish Journal of Business Economics 1, 22-38.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 51
53.
Khoo, A. (1994). Estimation of oreign Exchange exposure: an aplicaton to mining companies in Australia. Journal of Internationa Money and Finance, 13 (3), 342-363.
54.
Keown, Arthur J., David F Scott Jr., John D Martin., J William Petty (1996), “Basic Financial Management” 7ed, Prentice Hall, Inc, NJ 07458
55.
Li , J.F (1992) An Empirical Study of the Perception of Financial executive and Financial Analysts Regarding Selected aspects of Foreign Currency Translation as Currently Promulgated by The Financial Accounting Standard Board. Dissertation. Lexington: University of Kentucky.
56.
Ling, D. C dan Naranjo, A. (1998), “The Fundamental Determinants of Comercial Real Estate Return”. Real Estate Finance. Winter: 13-24
57.
Luehrman, T.A (1991). Exchange rate changes and the distribution of industry value. Journal of International Business Studies, 22, 619-649.
58.
Ma, C.K., dan Kao, W (1990). On Exchange rate changes and the distribution of industry value. Journal of International Business Studies, 22, 619-649.
59.
Machfoedz, M. 1994. “Financial Ratios Analysis and the Earnings Changes in Indonesia,” Kelola, No. : 114 - 137.
60.
Mansfield, E., Allen, W. B., Doherty, N.A., and Weigelt, K (2002). Managerial Economics: Theory, Applications, and Cases, 5th edition, W.W. Norton Company, Inc., USA.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 52
61.
Madura, Jeff (1993) “Financial Management’, Florida University Press
62.
Matear, R.J. (1995). Parameter Optimization and Analysis of Ecosystems Models Using Simulated Annealing: a Case Study at Station P. Journal of Marine Research. 53: 571-607.
63.
Mendenhall, W., dan J. E. Reinmuth. 1982. Statistik untuk Manajemen dan Ekonomi (terj. Drs. Sumarno Zain, MBA dkk). Jld. 2. Jakarta : Penerbit Erlangga.
64.
Miller, K.D., dan Reuer, J.J (1998). Firm strategy and Economic exposure of foreign exchange movements. Journal of International Business Studies. Vol: 29, No.3, 493-513.
65.
Muljono, Teguh Pulo (1996), Bank Budgeting: Profit Planning & Control, BPFE Yogyakarta, 1996.
66.
Munandar (2002), “Analisis Informasi Keuangan”, edisi pertama, Liberty Yogyakarya, Yogyakarta.
67.
Newell, G. dan Higgins, D (1996), “Impact of Leading Economic Indicators on Commercial Property Performance”. The Valuer and Land Economist, May: 138-143.
68.
O'Conner, M. C. 1973. On the Usefulness of Financial Ratios to Investors in Common Stock." The Accounting Review (April) : 339 - 352.
69.
Ou, J. A. dan S, H. Penman. 1989. "Financial Analysis and of Stock Return." Journal of Accounting and Economics 11: 295 - 329.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 53
70.
Ou, J. A. 1990. The Information Content of Nonearnings Accounting Numbers as Earnings Predictors." Journal of Accounting Research (Spring) : 392 -411.
71.
Pakkala, A.L., (1975) , Foreign exchange Accounting of Multinational Corporation”. Fiinancial Analysts Journal (March-April): 32-41
72.
Penman, S. H. 1992. “Financial Statement Information of Earnings Change,” The Accounting Review (July) : 563 - 577.
73.
Riyanto, Bambang (1995), “Dasar-dasar Pembelanjaan Perusahaan”, edisi empat, BPFE, Yogyakarta
74.
Roll, R. (1992), “Industrial Structure and The Comparative Behavior of International Stock Market Indices”, Journal of Finance, 47, 3-41.
75.
Schutzer, A. I, (1996) . How you can profit from the dollar’s ups and downs. Medical Economics 73 (February): 167-171
76.
Shapiro, A (1975), Exchange rate changes, inflation, and the value of multinational corporation. Journal of Finance, 30, 485-502
77.
Shwayder K. R (1972), “ Accounting for Exchange Rate Fluctuation’” The Accounting Review (October): 747-760
78.
Sinkey, J. F. Jr. 1975. "A Multivariate Statistical Analysis of the Characteristics of Problem Banks." The Journal of Finance (March) : 21 - 36.
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 54
79.
Soenen, L.A., and E.S. Hennigar (1988) , “An Analysisi Exchange rate and stock Prices – The US Experience between 1980 and 1986”, Akron Business and Economic Review, (Winter), 7-16.
80.
Soros, G (1997). Towards a global open society: International portfolio investors. Vital Speeches of The Day, 64 (October): 13-15.
81.
Sweenet, R. J., dan warga, A.D (1986). The pricing of interest rate risk: Evidence from the stock market. Journal of Finance, June 41, 393-410.
82.
Sumardi, Januar R dan Kaawoan, Patrick R (1994), “Analisis Investasi Property, Studi Kasus: Akuisisi Gedung Perkantoran XYZ”, Karya Akhir, Program magister Manajemen Universitas Indonesia
83.
Tabachnick, B.G. (1996). Using Multivariate Statistics. 3rd ed. Harpoer Collings College Publisher. New York.
84.
Tearney, M.G, dan Z. Baridwan (1989). The Effects of Translation Accounting Requirements and Exchange Rates om Foreign Operations. Financial Performance –the case of Indonesia. The International Journal of Accounting Education and Research: 251-265
85.
Ussif, A.M., L.K, Sandal dan Steinshamn, S.I (2002). “On the Dynamics of Commercial Fishing and Parameter Identification, Marine Resource Economics”, 17:35-46.
86.
Ventolo, William and Martha R Williams (1985), “Fundamentals of Real Estate Appraisal”, 5th edition , Real Estate Education Co
87.
Weston, Fred J, 1998, Financial Management, Prentice Hall
Agung Budilaksono ----------------------------------------------------------------------------------------------------------- 55
88.
Wills, Ronald Kent and Helen I, Daniel (1990), “Case Studies in Real Estate”, Prentice Hall, Inc., Englewood Cliffs, New Jersey.
89.
Zainuddin dan J. Hartono. 1999. “Manfaat Rasio Keuangan dalam Memprediksi Pertumbuhan Laba,” Jurnal Riset Akuntansi Indonesia (Januari) ; 66 - 90.

Tidak ada komentar: